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你的基金经理“聪明”吗? ——论股票型基金评测体系的有效性

基金正逐渐成为人们常用的投资方式。对投资者而言,买基金是通过专业的基金经理操作,间接地去买股票、债券等各类证券…

基金正逐渐成为人们常用的投资方式。对投资者而言,买基金是通过专业的基金经理操作,间接地去买股票、债券等各类证券品种,最终获得收益。没有足够精力和经验的投资者把钱交给基金经理来管理,为自己带来收益,而基金经理从专业的角度制定投资策略、购买金融产品组合,为投资者的收益保驾护航。让“聪明人”替你打工,看起来多美完美的投资方式,但是你的基金经理到底是不是“聪明人”,该如何鉴别呢?

要了解基金经理在市场的跌宕起伏中是浑水摸鱼,鸿运当头还是真的技高一筹,如何评价基金经理的能力成为投资者选择基金的重中之重。 Treynor & Mazuy 在1966年的论文《CanMutual Funds Outfuess the Market?》提出:没有明确的证据能证明投资经理可以看透金融市场,但是可以通过一些方法得出每个投资经理能力的大小。下面我们就来简单的了解一下这些方法。

一个完整的基金评测模型应该是定量和定性相结合的,其中定性的部分对投资风格、投资理念、交易流程、风险控制、策略研发等等部分要做判断,对于普通投资者而言,由于无法与基金经理面对面进行沟通,因而很难做出相关的判断。定量分析就相对容易,只要有相关的数据和评测的方法,任何人都可以进行评测,而我国公募股票型基金的数据相对较完善,也是投资者经常投资的品种,因而今天我们就以公募股票型基金为例,来讨论定量分析在基金评测和选择中的意义。

定量分析的核心是通过对过往业绩和历史数据的处理,利用评测模型来直观的、数字化的评价基金经理在收益获取、风险控制、风格偏好、择时、选股等方面的表现。通过业绩归因,投资者可以直观地通过数值了解基金经理的各项能力分布,就好像为基金经理的“战斗值”进行了肖像式的描绘。基金经理和基金公司也可以通过业绩归因的结果来有针对性的提高投资能力。

下面介绍一下经典的评价模型及其优缺点。

T-M模型、H-M模型和C-L模型是股票投资基金最常用的三个业绩归因模型。可以同时分析股票投资组合的择股能力和择时能力,即基金经理的投资股票选择能力与市场时机选择的能力。

1.T-M模型(Tyeynor& Mazuy, 1966)

Tyeynor & Mazuy是业绩归因的创始人,早在1966年首先提出应对投资组合做业绩归因,对投资经理的择时与择股能力进行研究,并提出了T-M模型。T-M模型对詹森模型进行了改进,提出假设投资经理可以精准预测市场整体的拐点,并相应调整beta系数,从而获得最理想的收益。但事实是,当基金经理确实有较高的择时能力,并预测市场行情向好方向发展时,会提高投资组合的bata系数,反之,预测市场行情会走低时,会减小投资组合的bata系数,用公式表示为:

将上式带入詹森模型,得到投资组合的收益:

其中代表投资组合的系统性风险,表示基金经理的择时能力,而α表现除了基金经理的择股能力。

2.H-M模型(Henriksson& Merton, 1981)

Henriksson& Merton于1981年提出H-M模型,是对T-M模型的完善,其思路与T-M模型异曲同工,表达方式却简明扼要并辞简理博。H-M模型中,只取两种数值,即在市场上升时取大值,在市场下降时取小值。这种方式更好的诠释了基金经理在证券市场的预测上表现的策略选择能力:在市场上升时加大来提高投资组合和市场的相关性,加快投资组合收益率的上涨速度,并在市场下降时降低投资组合与市场的相关性,降低投资组合收益率的下降速度,更好地体现了基金经理的择时能力。

上投中小盘基金净值_中欧中小盘基金净值_长信量化中小盘基金最高净值

T-M模型的回归方式表示为:

其中β2表示基金经理的择时能力,而α表现除了基金经理的择股能力。

3.C-L模型 (Chang &Lewellen, 1984)

C-L模型以APT模型为基础,是Chang & Lewellen于1984年提出,是对T-M模型与H-M模型的进一步完善。C-L模型同时考虑了牛市和熊市时两种不同的情况。

T-M模型的回归方式表示为:

C-L模型中,α表现除了基金经理的择股能力;与的差值代表了基金经理的择时能力。

中欧中小盘基金净值_长信量化中小盘基金最高净值_上投中小盘基金净值

显而易见,以上三个模型都能同时考虑到择时和择股能力,但是T-M模型和C-L假设beta系数是线性,实证结果并不一定准确,;另外,三个模型中,超额收益可能源于被低估的股票而非择时,两者混淆。

下面以长信量化中小盘( 519975.OF )公募基金为例:

长信量化中小盘作为天天基金网上按近一年收益率基金排名的基金中,以年收益率76.44%高居榜首。下面用长信量化中小盘的数据通过以上三个模型来验证其择时和择股能力。

1.T-M模型

通过T-M模型分析长信量化中小盘结果:

Rp-Rf=0.01347337+1.06155569(Rm-Rf)- 3.15325886(Rm-Rf)

长信量化中小盘基金最高净值_上投中小盘基金净值_中欧中小盘基金净值

2+εp

实证结果表明,长信量化中小盘有证券选择能力,没有择时能力,与基金净值走势图吻合。

2.H-M模型

通过T-M模型分析长信量化中小盘结果:

Rp-Rf=0.01662457+ 1.34963472(Rm-Rf)- 0.52819994(Rm-Rf)D+εp

实证结果表明,长信量化中小盘有证券选择能力,没有择时能力,与基金净值走势图吻合。

中欧中小盘基金净值_长信量化中小盘基金最高净值_上投中小盘基金净值

3.C-L模型

通过T-M模型分析长信量化中小盘结果:

Rp-Rf= 0.016625+ 1.34963472min(0, Rm-Rf)+ 0.82143478max(0, Rm-Rf)D+εp

实证结果表明,长信量化中小盘有证券选择能力,没有择时能力,与基金净值走势图吻合。

从上例结果来看,三个模型的分析一致认为实证结果表明,长信量化中小盘有很强的证券选择能力但并不具备择时能力,由此可见,通过定量的分析,我们不但可以看出来基金经理到底有没有能力超越大盘,还能够看出来究竟是哪种能力比较强,可以让其取得更好的成绩,进一步的来说,我们还可以比较不同基金的基金经理能力值的大小,构成其“战斗力”雷达图,从而更加客观和全面的评价基金经理,避免投资者轻信基金经理的路演,或者被铺天盖地的宣传所蒙蔽。

以上三个模型是众多业绩归因模型中被大量实例印证后更加适用与股票型基金投资的经典模型,可以为投资者提供一些数量化的基金经理的能力情况描述,然而在实践中,真正用于进行基金评测的模型和角度要远远比这些要复杂,而且定量分析只是其中一个方面,更为重要的是定量与定性的结合和相互印证。我们为投资者提供一个基金选择的视角和方法,如果投资者想要进行组合投资但苦于无法进行有效的基金筛选,可以尝试FOF或者MOM形式的组合投资,让专业的基金评测筛选机构来为您进行基金组合的配置。FOF/MOM组合基金在国外是一种非常成熟的投资方式,目前在我国刚刚兴起,建议从事长期投资的“聪明的投资者”,借助这些专业机构的力量,实现与优秀基金经理共同成长的目标。

泰诚资本 证券投资事业部

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作者: 伊好股票网

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